九游会员等级:港股“谐波减速器第一股”来了

九游会员:

  该公司本次上市全球发售约1344.19万股H股，发行价定于招股价区间上限的85.5港元，募资净额约10.73亿港元。

  此次IPO独家保荐人为招银国际。基石投资者包括橡树资本、鼎晖投资、易方达基金、嘉实基金、明山资本等十家，合计申购占比37.52%。

  市场层面反响热烈，其香港公开发售部分获4571.99倍超额认购，国际发售部分亦获7.89倍超额认购。

  来福成立于2013年，总部在浙江绍兴，2015年正式开展业务，目前业务还延伸至关节模组、机械臂。

  谐波减速器是机器人关节的核心部件，是决定运动精度的核心零部件。凭借体积小、重量轻、传动精度高等优势，其主要使用在于腰部以上的肩、肘、腕及手指关节，负责将电机的高转速、低扭矩，转换为关节所需的低转速、高扭矩。

  据高工统计，单台人形机器人需搭载14台谐波减速器，相关成本占总成本的30%-40%。

  国金证券研报指出，以特斯拉Optimus为例，单台谐波减速器需求量为14台，后续有望提升到20个以上。

  根据灼识咨询报告，按2025年出货量计算，来福谐波在中国机器人谐波减速器提供商中排名第二，市场占有率达21.4%；按收入计算亦位列第二，市场占有率达12.9%。

  截至2025年底，来福谐波是国内仅有的两家已实现用谐波减速器交付并进入量产阶段的制造商之一。另一家为绿的谐波(688017.SH)，两者并称为行业“双寡头”。

  下游需求的爆发为来福谐波带来了强劲的营收增长。2025年，来福谐波营业收入达2.61亿元，同比增142.2%。

  市场研究机构IDC发布《全球人形市场分析》，2025年全球人形出货量约1.8万台，销售额约4.4亿美元(约合29.88亿元人民币)，同比增长508%，中国厂商占据主导位置。

  东吴证券在一份研报中指出，预计2027年全球人形销量超50万台，对应谐波需求600万台，叠加传统需求总量达880万台。

  在转战港股并引爆市场之前，来福谐波曾于2022年及2024年两度谋求上交所科创板上市，并与金融机构签订保荐协议。但相关协议均告终止，该公司最终放弃A股上市计划。

  科创板对此设有明确的财务门槛。据上海证券交易所官网，以通用的第一套标准为例，要求企业最近两年连续盈利且累计净利润在5000万元以上，同时公司市值不低于人民币10亿元。

  据来福谐波在港交所披露的招股书，该公司目前尚未实现盈利。2025年，来福谐波亏损达1.71亿元。2023-2025年连续三年亏损，累计达5.08亿元。

  港交所在《主板上市规则》中增设第18C章，为尚未盈利但具备高增长潜力的特专科技公司开辟了专属上市通道。来福谐波由此得以绕过A股的盈利门槛，转道港股。

  关于亏损原因，来福谐波表示，主要源于下游市场尚处增长阶段，需求逐步释放；同时，为应对持续增长的需求，该公司提前进行产能布局，导致折旧及制造管理等相关成本增加。

  此外，该公司研发投入较大，2023-2025年研发开支占据营业收入的占比分别是33.5%、30.9%及18.9%。

  2025年，该公司经调整EBITDA达到约1687万元。这一指标转正意味着该公司在经营层面出现改善信号，但距离真正的盈利仍有距离。

  经调整EBITDA是剔除折旧、摊销、利息、税费及股权激励等非现金或非经营性项目后的盈利指标，常用于衡量企业核心业务的现金流生成能力。

  招股书多个方面数据显示，2023-2025年，来福谐波谐波减速器均价从795元降至571元，累计降幅约28%。

  该公司解释称，除了小规格低价产品占比提升外，为扩大市场占有率而进行的战略性价格调整亦是主要因素。

  据此前研报，主流型号谐波价格1000-2000元/台，价格呈小幅下降趋势，未来仍有明显下降空间，但降本空间大，谐波制造成本占比超50%，规模化后，可维持25-35%。

  价格战的冲击体现在毛利率上。2023-2024年，来福谐波毛利率从29.5%下滑至24.1%，主要受谐波减速器及其他精密部件毛利率下降拖累。

  2025年，该公司毛利率回升至25.6%，得益于其关节模组及机械臂销量增长带来的规模效应，单位成本效益提升推动了该业务板块毛利上行。

  近年来，另一大减速器龙头的毛利率也有所下滑。2023-2025年，该公司综合毛利率分别是41.14%、 37.54%和 36.91%。于2020年在上交所科创板上市。

  不过，绿的谐波已实现稳定盈利。2025年归母净利润达1.24亿元，同比增长121.4%；2026年一季度归母净利润同比增长61.17%。

  该公司经营活动现金流持续为负，且缺口有所扩大，从2024年的净流出3370万元增加至2025年的6341万元。经营活动现金流是衡量一家公司“造血能力”的最核心指标。

  与此同时，来福谐波对客户依赖度也在提高。2023-2025年，来福谐波前五大客户收入占比分别为29.3%、37.7%和42.3%，呈逐年走高态势。

  募资用途方面，来福谐波计划将所得款项净额的约55%用于未来三年内的生产设施扩建，涵盖设备采购及人员招聘；约20%投向研发，以拓展产品应用场景；约5%用于海外销售网络建设；约10%用于境内外行业价值链的战略投资或潜在收购；剩余约10%作为运用资金及一般用途。

  2023-2025年，该公司绍兴租赁生产设施的谐波减速器产能利用率从81.9%逐年攀升至93%；2025年新投运的绍兴自有生产设施利用率更高达97.1%，产能已接近饱和。